Welkom bij Morningstar.be! Bekijk de veranderingen en ontdek hoe onze nieuwe functionaliteiten u kunnen helpen bij uw beleggingsbeslissingen.

Aandelen 2.4 - Hoe gebruik ik het DCF model?

Pieter Bailleul 01 oktober, 2010 | 15:20

< 2. Waardering van aandelen Aandelenrapporten >

Nu we een eerste inschatting hebben van hoe de basiselementen van het DCF model worden berekend, kunnen we dieper ingaan op de uiteindelijke berekening van de waarde van een onderneming en het bepalen of een aandeel al dan niet koopwaardig is. Het DCF model kent vijf verschillende stappen:

  1. Schatting van de vrije kasstromen voor de beschouwde periode
  2. Bepalen van de verdisconteringsvoet
  3. Verdisconteren van de vrije kasstromen
  4. Berekenen van de toekomstige waarde van de onderneming en deze verdisconteren
  5. Berekenen van de waarde per aandeel

1. Schatting van de vrije kasstromen voor de beschouwde periode
Een eerste stap in het schatten van de toekomstige vrije kasstromen bestaat eruit om het verleden goed te begrijpen. Wat heeft de kasstromen in het verleden beïnvloed en wat leert dit voor de toekomst? Deze analyse kan eenvoudig gebeuren met behulp van het aandelenrapport op de website van Morningstar of aan de hand van de financiële documentatie van een onderneming.

Vervolgens dient een verwachte toekomstige kasstroom neergeschreven te worden. Dit is de kern van het DCF model. De kennis als belegger over de onderneming en zijn concurrentiepositie is daarbij essentieel. Bovendien moet ook een inschatting gemaakt worden over hoe die positie in de toekomst kan veranderen en welke belangrijke elementen bepalend zullen zijn voor het succes van de onderneming.

Voorbeeld: Een onderneming had vorig jaar een vrije kasstroom van 500 euro en we verwachten een toekomstige groei van 15% per jaar over de komende vijf jaar. Na die vijf jaar wordt er verwacht dat de concurrentie stukje voor stukje marktaandeel op onze onderneming zal terugpakken en dat de groei vertraagt. We gaan na vijf jaar uit van een groei van 5% per jaar. De verwachte kasstroom ziet er dan als volgt uit:

Vorig jaar: 500
Jaar 1: 575
Jaar 2: 661,25
Jaar 3: 760,44
Jaar 4: 874,50
Jaar 5: 1005,68
Jaar 6: 1055,96
Jaar 7: 1108,76
Jaar 8: 1164,20
Jaar 9: 1222,41
Jaar 10: 1283,53

2. Bepalen van de verdisconteringsvoet
Zoals we in de vorige paragraaf hebben besproken is de verdisconteringsvoet (R) gelijk aan het gewogen gemiddelde van het kapitaal dat geleend werd en het kapitaal dat op de financiële markten (aandelen) werd opgehaald.

Voorbeeld: Voor de onderneming in het voorbeeld gaan we uit van een verdisconteringsvoet van 9%, dit is steeds afhankelijk van het risicoprofiel van de onderneming en kan een belegger zelf vinden op de koerspagina op morningstar.be of uit de financiële documentatie van de onderneming.

Verdisconteren van de vrije kasstromen
Vervolgens dienen de vrije kasstromen verdisconteerd te worden aan de kapitaalkost (R) zoals die in de vorige stap werd vastgesteld.

Voorbeeld: CF in jaar N / (1+R)^N
met daarin:
CF = kasstroom
R = kapitaalkosten, hier 9%
N = aantal jaren in de toekomst

Vorig jaar: 500 euro
Jaar 1: 575 / (1+0.09)^1 = 528
Jaar 2: 661,25 / (1+0.09)^2 = 557
Jaar 3: 760,44 / (1+0.09)^3 = 587
Jaar 4: 874,50 / (1+0.09)^4 = 620
Jaar 5: 1005,68 / (1+0.09)^5 = 654
Jaar 6: 1055,96 / (1+0.09)^6 = 630
Jaar 7: 1108,76 / (1+0.09)^7 = 607
Jaar 8: 1164,20 / (1+0.09)^8 = 584
Jaar 9: 1222,41 / (1+0.09)^9 = 563
Jaar 10: 1283,53 / (1+0.09)^10 = 542

Som van de kasstromen in deze tien jaar = 5.870 euro

3. Berekenen van de toekomstige waarde van de onderneming en deze verdisconteren
De perpetuele waarde die in deze stap berekend wordt, is afhankelijk van onze eerdere analyse. We zullen deze perpetuele waarde aannemen voor de jaren na het laatste jaar waarvoor we een relatief zekere schatting hebben kunnen geven.

Het berekenen van de perpetuele waarde gebeurt als volgt:
(CFn x (1+g) / (R – g)
Waarbij
CFn = kasstroom in het laatste jaar, hier jaar 10
g = groeipercentage van de onderneming
R = kapitaalkosten, hier 9%

De Morningstar-analisten gebruiken doorgaans een groeipercentage van 3%. Dat ligt erg dicht bij de groei van de wereldwijde economie.

Voorbeeld: De kasstroom in jaar 10 bedroeg 1283,53:
(1.283,53 x (1+0.03) / (0.09 – 0.03) = 22.042 euro

Omdat we niet de verdisconteerde waarde gebruikten bij het berekenen van de perpetuele waarde van de onderneming, moeten we deze nog verdisconteren:

22.042 / (1+0.09)^10 = 9.311

4. Berekenen van de waarde per aandeel
De laatste stap in het proces is het berekenen van de waarde per aandeel. Daarvoor dienen we de verdisconteerde toekomstige kasstroom en de perpetuele waarde van de onderneming op te tellen en vervolgens te delen door het aantal aandelen. Stel dat de onderneming 100 aandelen heeft, dan wordt de berekening als volgt:

5.870 + 9.311 = 15.181

15.181 / 100 aandelen = 151,81 per aandeel

Indien het aandeel van dit bedrijf op de aandelenmarkten verhandeld wordt tegen 100 euro, dan kunnen we spreken van een onderwaardering ten opzichte van onze eigen berekeningen. We kunnen dan vergeten wat de P/E waarde is van de onderneming ten opzichte van zijn concurrenten en wat andere analisten te vertellen hebben over het aandeel. Het belangrijkste punt: het aandeel noteert beneden de verwachte waarde en biedt een koopmogelijkheid.

De aandelenanalisten van Morningstar vermelden hun conclusie als de fair value (de waarde van een onderneming gebaseerd op de toekomstige kasstroom) van een onderneming in het aandelenrapport.


< Woordenlijst   Beleggingsgids >

Over de auteur

Pieter Bailleul

Pieter Bailleul  is Marketing Manager for Morningstar Benelux