Belangrijkste opmerkingen:
• Nadat de rente op Bunds omhoogschoot vanwege de uitgavenplannen van Duitsland, is deze weer gedaald vanwege de wereldwijde volatiliteit.
• Kortere looptijden zijn in trek nu beleggers zich voorbereiden op renteverlagingen door de ECB.
• De Bund-markt blijft klein vergeleken met die van Amerikaanse Treasuries.
Te midden van de escalerende handelsspanningen, de Duitse fiscale stimuleringsmaatregelen en het divergerende beleid van de centrale banken in de VS en de eurozone, zijn Duitse staatsobligaties de favoriete keuze geworden van risicomijdende beleggers. Het rendement van de benchmark Bund met een looptijd van 10 jaar, die het jaar begon rond 2,1%, steeg in maart, maar daalde begin april en wordt momenteel verhandeld rond 2,48%.
Ondanks de grote vraag verwachten beleggers dat de rente op Bunds hoog zal blijven nu de ambitieuze Duitse bestedingsplannen in een stroomversnelling komen.
“De koersen van Duitse Bunds zijn de afgelopen maanden volatiel geweest omdat er meerdere krachten tegelijk spelen”, zegt Shannon Kirwin, manager research analist bij Morningstar. “Aan de ene kant duwen de verwachtingen van hogere begrotingsuitgaven en meer schuldemissies de rendementen omhoog, terwijl aan de andere kant de zwakke economische groei en de renteverlagingen door de renteverlagingen van de ECB de rendementen naar beneden duwen.
“Tegelijkertijd hebben het economische beleid van de regering-Trump en de handelsoorlog het vertrouwen van beleggers in Amerikaanse Treasuries als ultieme veilige haven aangetast, en velen hebben in plaats daarvan gekeken naar Duitse Bunds. Dat heeft bijgedragen aan een rally in Bunds sinds april.”
Druk op Amerikaanse Treasuries helpt Bunds
De Amerikaanse obligatiemarkt is ondertussen opnieuw onder druk komen te staan nu de nieuwe belastingwet van president Donald Trump begin juni aan kracht won. Beleggers maken zich zorgen dat de wetgeving het tekort de komende tien jaar met meer dan $3 biljoen kan vergroten. Aanhoudende zorgen over de inflatie en beleidsonzekerheid wegen verder op het sentiment.
Kirwin zegt dat de interesse in Bunds kan aanhouden zolang de twijfels over de Amerikaanse kredietwaardigheid en groei aanhouden. “Die trend zal waarschijnlijk omkeren als beleggers weer vertrouwen krijgen in Amerikaanse Treasuries of als de groei en inflatie in de eurozone aanzienlijk aantrekken. Ook hebben de recente krantenkoppen over de handelsoorlog de aandacht afgeleid van de Duitse defensie-uitgavenplannen, maar als die weer in beeld komen, kan de langetermijnrente op Bunds stijgen.”
Hakem Saidi, senior portefeuillemanager wereldwijde obligaties bij BayernInvest, is het daarmee eens: “Het tijdperk van goedkoop geld is voorbij. Gezien de stijgende uitgiftevolumes en de geopolitieke onzekerheden lijkt een rente van 3% op 10-jarige Duitse staatsobligaties het nieuwe normaal - niet de uitzondering.”
Bunds zijn terug, maar niet als een risicoloze investering op de automatische piloot, zegt Saidi: “Beleggers in 10-jaars obligaties zien momenteel weer licht positieve reële rendementen. Met een groeiende staatsschuld en een hoge volatiliteit van de rente is dit echter geen terugkeer naar de oude orde, maar het begin van een nieuw regime.”
Volgens DWS hebben Bunds hun aantrekkingskracht herwonnen dankzij een verbeterd risico-rendementsprofiel, vooral in vergelijking met Amerikaanse Treasuries. “Hun soliditeit, de steilte van de Bund-curve in vergelijking met Amerikaanse Treasuries en het over het algemeen hogere rendement pleiten volgens ons allemaal in het voordeel van Bunds”, aldus Vincenzo Vedda, chief investment officer bij DWS.
Zullen Duitse Bunds concurreren met Treasuries?
“We zien momenteel niet dat Duitse staatsobligaties Amerikaanse Treasuries vervangen als wereldwijde veilige haven”, zegt Bastian Freitag, hoofd vastrentende waarden in Duitsland bij Rothschild & Co Wealth Management.
Volgens hem liggen hier twee factoren aan ten grondslag: ten eerste is er geen structurele verschuiving ten gunste van de eurozone en ten tweede is de markt voor Duitse staatsobligaties gewoon te klein. “Het dagelijkse handelsvolume voor Amerikaanse Treasuries ligt tussen de $600 miljard en $1 biljoen - minstens 10 tot 20 keer zoveel als wat we zien voor Duitse staatsobligaties.”
Toch ziet Freitag potentieel voor de beleggingscategorie: “Wat we inderdaad zien is het mogelijke begin van een diversificatie van valutazones.” Voor internationale beleggers is kredietwaardigheid niet de enige factor die ze in overweging nemen. Belangrijker is de vraag: Welke valuta wil ik aanhouden en hoe duur is het om het valutarisico af te dekken, als dat nodig is.
Terwijl euro-obligaties vaak onaantrekkelijk zijn voor beleggers die in dollars beleggen als rekening wordt gehouden met de kosten voor het afdekken van valutarisico’s, vooral in vergelijking met yen- of dollarinstrumenten, blijven Bunds aantrekkelijk voor beleggers die in euro’s beleggen. “Het is de meest liquide markt in de eurozone en Duitsland is een van de slechts drie landen met een AAA-rating”, voegt Freitag toe.
Morningstar DBRS kent bijvoorbeeld alleen een AAA-rating toe aan Duitsland, Nederland en Luxemburg binnen de eurozone.
Thomas Romig, CIO Multi Asset bij Assenagon, is minder enthousiast over langlopende Duitse staatsobligaties. “We zijn sceptisch over staatsobligaties om twee redenen: we verwachten niet dat de inflatie zo sterk zal dalen als in de jaren 2010. En dat betekent dat de reële rendementen laag zullen blijven.” Daarnaast hebben staatsobligaties over het algemeen een lange looptijd. “Als we in obligaties beleggen, geven we de voorkeur aan bedrijfsobligaties met kortere looptijden, waar de risico-rendementverhouding beter is,” zegt hij.
Bovendien bieden staatsobligaties niet langer een betrouwbare bescherming tegen de volatiliteit van aandelen. “Tot maart 2021 was er een negatieve correlatie tussen aandelen en obligaties. Sindsdien is dit ‘verzekeringseffect’ verdwenen”, voegt hij eraan toe. De correlaties tussen de twee beleggingscategorieën waren de afgelopen jaren licht positief.
Hoewel de rentecurve dit jaar steiler is geworden, wat betekent dat de rendementen van Bunds met een langere looptijd sterker zijn gestegen dan die van kortlopende obligaties, is de steilheid niet voldoende om beleggingen in Bunds met een lange looptijd te rechtvaardigen. “Het renteverschil tussen tweejarige en tienjarige Duitse staatsobligaties is momenteel slechts 0,6%. Dat is niet aantrekkelijk voor langetermijnbeleggingen - we zouden het alleen overwegen als de spread meer dan 1% zou zijn over een periode van 10 jaar.”
Europese beleggingsstromen tonen ook de voorkeur voor obligaties met een kortere looptijd nu de ECB het einde van haar renteverlagingscyclus nadert. De vraag van beleggers naar open-end en ETF-obligatiefondsen met een korte looptijd in euro’s die in Europa zijn gevestigd, is dit jaar aangetrokken. Volgens gegevens van Morningstar Direct bereikte de netto-instroom in april een meerjarig record van €1,8 miljard. Ondertussen hebben de stromen naar fondsen die obligaties uit de eurozone met verschillende looptijden aanhouden dit jaar geen positieve trend laten zien.
Spreads tussen Duitse en Zuid-Europese obligaties op laagste niveau in jaren
Ondanks de volatiliteit elders zijn de spreads in de eurozone krap gebleven. Op 10 juni was het verschil tussen Italiaanse BTP’s en Bunds met een looptijd van 10 jaar afgenomen tot 0,91 procentpunt, het laagste sinds begin 2021. Ook de Franse en Spaanse spreads zijn kleiner geworden.
Freitag van Rothschild interpreteert dit als een veelzeggend teken van het huidige marktsentiment ten opzichte van risico.
“We bevinden ons in een fase waarin risicovolle activa het erg goed doen - de DAX staat dicht bij de hoogste stand ooit. Naar mijn mening is de algemeen hogere risicobereidheid het belangrijkste argument voor de goede prestaties van staatsobligaties uit de perifere landen van de eurozone. Daarnaast is er weinig tegenwind vanuit de perifere landen.”
De auteur of auteurs hebben geen positie in effecten die in dit artikel genoemd worden. Ontdek meer over Morningstar's redactionele beleid.
