Terwijl de aandelen van de halfgeleiderbedrijven in het hart van de hausse omtrent kunstmatige intelligentie (artificial intelligence, AI) omhoog zijn geschoten, omvat deze industrie veel meer dan alleen het aansturen van chatbots. De vraag naar AI-toepassingen blijft stijgen, aangevoerd door Nvidia's (NVDA) grafische verwerkingseenheden (GPU's) voor datacenters. Maar het landschap buiten AI, dus auto's, consumentenelektronica, industriële apparaten, enzovoort, ziet er aanmerkelijk anders uit.
“De vraag naar chips voor pc's en smartphones herstelt zich van een cyclisch dieptepunt in 2022-2023”, zegt Brian Colello, technologie-aandelenstrateeg bij Morningstar. “De vraag naar industriële chips lijkt vast te zitten in de bodem van een neergang in het eerste kwartaal, hoewel bedrijven wel signalen zien die wijzen op een herstel in de tweede helft van 2024. De vraag naar chips voor automotive toepassingen is het grootste vraagteken in de aanloop naar de eerste-kwartaalcijfers.”
Tegen deze gemengde achtergrond zijn dit de favoriete aandelen van Morningstar's analisten in de halfgeleidersector die allevier ondergewaardeerd zijn, waarbij de aandelen Infineon en STMicroelectronics het meest ondergewaardeerd zijn:
• Infineon Technologies (IFX)
• STMicroelectronics (STMPA)
• MediaTek (2454)
• Skyworks Solutions (SWKS)
Waarderingen van semiconductor aandelen
De rally in halfgeleideraandelen van het afgelopen jaar heeft veel koopjes uit de sector weggehaald, omdat hun waarderingen flink zijn gestegen. Een jaar geleden was de mediaan van de digitale en analoge halfgeleideraandelen die de aandelenanalisten van Morningstar volgen 13% ondergewaardeerd op basis van de verhouding tussen aandelenkoers en Fair Value (reële waarde). Momenteel is de sector 1% overgewaardeerd.
De waarderingen van halfgeleideraandelen zijn echter niet uniform. Er is een “divergentie tussen de categorieën”, zegt Colello: “Digitale chipmakers lijken ons overgewaardeerd - de opkomst van AI is redelijk ingeprijsd in aandelen van marktleider Nvidia - maar andere AI-namen lijken te duur. Waarderingen voor analoge/gemengd-signaalchips liggen nog steeds onder onze schattingen van de reële waarde, omdat de vraag in de auto-industrie en de industrie op de korte termijn zwak is en de voorraadniveaus stijgen.”
De rally in AI semiconductor aandelen
De stijging in halfgeleideraandelen werd afgelopen mei ingezet door de enorme winstverbetering van Nvidia, aangewakkerd door de AI-gerelateerde vraag naar zijn chips. Het aandeel Nvidia is in 12 maanden tijd met 226% gestegen en alleen al in 2024 tot dusver met meer dan 75%. Colello zegt dat er een AI “goudkoorts” aan de gang is en dat Nvidia daar het meest van profiteert. Advanced Micro Devices (AMD), dat ook GPU's ontwerpt, zag zijn aandelenkoers de afgelopen 12 maanden met 78% stijgen.
Colello ziet Nvidia als de grootste profiteur van de AI goudkoorts: “Het belangrijkste verhaal in semi's in de afgelopen kwartalen is de enorme stijging van de omzet in AI-versnellers, geleid door Nvidia's Data Center GPU-activiteiten. We vermoeden dat een breed scala aan bedrijven AI-modellen wil bouwen en implementeren, en dergelijke investeringen zullen plaatsvinden in goede en slechte tijden. We denken dat er in 2024 meer vraag zal zijn naar Nvidia's AI-producten, omdat de vraag het aanbod in de komende kwartalen zal blijven overtreffen.”
Colello merkt op dat Nvidia's inkomsten uit datacenters van 2019 tot 2022 vervijfvoudigden en vervolgens in 2023 meer dan verdrievoudigden. “We verwachten dat het in 2024 meer dan verdubbeld zal zijn. Gezien de enorme AI-investeringen en leveringsbeperkingen, voorzien we dat Nvidia's GPU-inkomsten voor het grootste deel, zo niet het hele jaar 2024, en misschien ook 2025, vastliggen."
Die koerswinsten hebben de rally van de Morningstar US Semiconductor Index van 106,54% vorig jaar fors geholpen en ook die van 34% in 2024 tot dusver. Intussen is de Morningstar US Market Index dit jaar tot dusver met 5,78% gestegen.
Het verschil tussen digitaal en analoog
Naarmate de vraag naar generatieve AI toeneemt, zullen bedrijven blijven investeren, ongeacht de kracht van de wereldeconomie, verwachten de analisten. Terwijl digitale chipmakers waarschijnlijk zullen meeliften op de AI-golf, is het anders voor analoge en mixed-signal halfgeleideraandelen
De trage vraag naar pc's en smartphones begin 2023 had niet alleen gevolgen voor digitale, maar ook voor analoge en mixed-signal halfgeleiders. Veel van deze bedrijven maken accessoires zoals toetsenborden en headsets en zijn dus afhankelijk van de vraag naar pc's en telefoons. Analoge en mixed-signal semiconductors omvatten ook chipmakers voor de auto-industrie.
“Na twee jaar van piekende condities voor bedrijven in 2021 en 2022 begonnen de inkomsten uit analoog en gemengd signaal eind 2023 te dalen, en we verwachten dat een cyclische neergang in 2024 op de sector zal wegen. We zien nog steeds veel tekenen van een cyclische vertraging, waaronder hogere voorraden, lagere orderportefeuilles en snellere levertijden. Kortetermijnverkopen in deze aandelen zijn vaak goede koopmomenten, omdat dit subsegment van de semisector veel sterke bedrijven heeft die elke dreigende storm kunnen doorstaan,” aldus Colello.
In 2023 overtrof de verkoop van automotive chips de verkoop van Amerikaanse auto's, dankzij een stijgende chipinhoud per auto en een gunstige mixverschuiving naar elektrische voertuigen. Dit zorgde voor ruggensteun voor bedrijven als Texas Instruments TXN en Analog Devices ADI, maar die ruggensteun neemt af, nu de voorraad aan geproduceerde auto's toeneemt, constateert Colello: “We vrezen nu dat de autochipvoorraad groter is dan de vraag op de eindmarkt. Het is voor ons onduidelijk of er te veel chips op de plank liggen bij fabrikanten, of dat ze te veel auto's hebben gebouwd of de verkeerde modellen, namelijk te veel elektrische voertuigen en te weinig brandstofauto's. Als de vraag naar EV's erger verzwakt dan verwacht, kan de autochipsindustrie in 2024 te maken krijgen met een nog ernstigere cyclische neergang.”
De vooruitzichten voor de concumentenelektronica zijn ook troebel. “Net zoals we hebben gezien bij digitale chipmakers, hebben analoge/gemengd-signaal chipmakers die blootgesteld zijn aan consumentenelektronica begin 2023 te lijden onder de trage vraag naar pc's en smartphones. We verwachten ook geen onmiddellijke opleving in 2024, vooral omdat een deel van de voorraadoverschotten die de industriële en automobielsegmenten teisteren, ook zouden kunnen doorwerken in de consumentenelektronica.”
Voor de lange termijn “beschouwen we consumentenelektronica nog steeds niet als geweldige markten voor de meeste chipmakers, in vergelijking met de auto-industrie, de industrie of datacenters”, zegt Colello.
Morningstar maatstaven voor semiconductor aandelen
Infineon Technologies
• Fair Value Estimate: €50,00
• Morningstar Rating: ★★★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
• Forward Dividend Yield: 1,05%
“Infineon Technologies is een van onze topaandelen in de analoge en gemengde chipruimte. We zijn vooral optimistisch over de mogelijkheden van het bedrijf in halfgeleiders voor de auto-industrie, die goed zijn voor meer dan 40% van de omzet. Infineon is de wereldwijde leider in vermogenshalfgeleiders en gezien de elektrificatie van de auto en de opkomst van elektrische voertuigen, zou het bedrijf goed gepositioneerd moeten zijn om te helpen bij de ontwikkeling van de aandrijflijn voor auto's in het komende decennium, inclusief de toepassing van op siliciumcarbide gebaseerde halfgeleiders. We verwachten dat SiC goed zal worden toegepast in het industriële segment, om te helpen bij de uitrol van producten voor hernieuwbare energie, energie-infrastructuur en industriële automatisering.”
STMicroelectronics
• Fair Value Estimate: €63,00
• Morningstar Rating: ★★★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
• Forward Dividend Yield: 0,85%
“STMicroelectronics is een van onze topaandelen in de analoge en gemengde chipsector. Het bedrijf heeft een gezonde blootstelling aan de automobielmarkt met een leiderschap in op siliciumcarbide gebaseerde halfgeleiders, dankzij de sterke samenwerking met Tesla en een stijgend aandeel in EV's met andere autofabrikanten. ST heeft het de laatste tijd ook goed gedaan in microcontrollers bij veel klanten en eindmarkten. Wij zijn positief over ST's blootstelling aan de meewind rond de stijgende hoeveelheid chips per voertuig. Wij denken ook dat de markt over het algemeen te bezorgd is over het overaanbod van SiC-halfgeleiders dat de komende jaren online komt, en over de waarschijnlijke expansie van Chinese halfgeleiderconcurrenten. Beide trends moeten in de gaten worden gehouden, maar we denken dat ST tot nu toe te veel is afgestraft.”
MediaTek
• Fair Value Estimate: 1.400 Taiwanese dollars
• Morningstar Rating: ★★★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
• Forward Dividend Yield: 8,42%
“MediaTek noteert tegen een korting op onze schatting van de reële waarde en biedt een aantrekkelijk termijnrendement. Wij denken dat de zorgen op korte termijn dat MediaTek marktaandeel in smartphonechipsets afstaat aan Qualcomm voldoende instapkansen biedt, omdat het bedrijf nog steeds veel ruimte heeft om zijn productportfolio uit te breiden naar 5G-smartphones in het middensegment tot het hogere segment. We verwachten dat het bedrijf zijn driejarendoelstelling voor de samengestelde jaarlijkse groei van de inkomsten in het middensegment kan halen en deze waarschijnlijk kan verlengen tot vijf jaar, omdat het bedrijf snel diversifieert naar ARM-gebaseerde pc's, bedrijfscomputingsystemen en infotainmentsystemen voor auto's. Autonoom rijden en augmented reality apparatuur zijn de populairste chipsets in Europa. Autonoom rijden en augmented reality-apparaten zijn volgens ons belangrijke groeimotoren voor de komende drie jaar.”
Skyworks Solutions
• Fair Value Estimate: $133,00
• Morningstar Rating: ★★★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
• Forward Dividend Yield: 2,65%
“Wij zijn van mening dat de radiofrequentieproducten (RF) van Skyworks Solutions de wereldwijde adoptie van 4G, en nu steeds vaker 5G, mobiele apparaten mogelijk hebben gemaakt, met als belangrijkste de iPhone-serie van Apple. Er is onlangs bezorgdheid geuit dat de focus van Apple op het uitbreiden van zijn interne chipcapaciteiten de afhankelijkheid van Skyworks zal verminderen. Wij vinden die inschatting echter sterk overdreven, omdat de producten van Skyworks andere materialen gebruiken en een aanzienlijk andere ontwerpexpertise hebben dan de interne halfgeleiders van Apple. Wij denken dat Skyworks op de lange termijn een gemiddelde tot hoog-enkelcijferige omzetgroei zal realiseren, omdat zijn RF-onderdelen essentieel zullen blijven naarmate er meer 5G-telefoons op de markt komen.”
