Als u verder gaat op deze website gaat u akkoord met het gebruik van cookies op uw apparatuur. Lees meer over ons beleid rond cookies en welk soort cookies wij gebruiken door hier te klikken. Accepteer Cookies

Nestlé moet méér doen om onderwaardering op te heffen

Nestlé krijgt te maken met activistische aandeelhouders die de onderwaardering van de Zwitserse voedingsreus willen aanpakken. Morningstar ziet die onderwaardering ook, en is van mening dat het bedrijf nog te weinig doet om waarde te maximaliseren. Drastisch opschonen van het productaanbod en meer focus voor de R&D-investeringen is nodig volgens Morningstar, meer nog dan aandeleninkoop.

Robert van den Oever 04 juli, 2017 | 9:55

Nestlé is onder vuur komen te liggen van activistische aandeelhouders. Het is al de zoveelste multinational die belaagd wordt. Recent was AkzoNobel onderwerp van avances van zijn Amerikaanse concurrent PPG. Daar was AkzoNobel niet van gediend en na een taaie strijd wist de verfproducent de overnamepoging af te slaan.

In die strijd mengden zich ook hedgefondsen die als minderheidsaandeelhouder hun kleine belang gebruiken om te proberen veranderingen door te drukken. Mede door drie druk vervroegde AkzoNobel het verkoopproces van zijn chemietak.

Iets dergelijks gebeurt nu bij Nestlé ook. Third Point Capital, dat een belang van 1,25% heeft genomen, vindt dat Nestlé ondergewaardeerd is en dringt aan op maatregelen om de volledige waarde te ontsluiten. De Nederlander Jan Bennink, bekend als voormalig CEO van Numico en Douwe Egberts, adviseert Third Point.

Ruimte voor verbetering
Morningstar-analist Philip Gorham ziet ruimte voor verbetering bij de Zwitserse voedingsgigant. Nestlé heeft volgens Gorham onvoldoende ingespeeld op het veranderende landschap in de consumentengoederenindustrie. De omvang van het bedrijf, ooit de sleutelfactor voor efficiency in het bedrijfsmodel, is nu tegelijk zowel een voordeel als een nadeel voor de voedingsreus. Want Nestlé haalt ondanks zijn jaaromzet van 90 miljard Zwitserse frank al sinds 2012 zijn zelfgeformuleerde doelstelling van 5 tot 6% autonome groei niet meer.

Merkloze concurrentie
Dat is deels te verklaren door de aanhoudend lage inflatie in Europa, waardoor er weinig prijsstijgingen waren en het opwaartse effect dus uitbleef. Een tweede, ernstigere verklaring is de toegenomen concurrentie van merkloze concurrenten. Die wordt vooral gestuwd door de supermarktketens die als prijsvechters opereren, maar ook andere ketens wagen zich meer en meer aan generieke producten in plaats van A-merken.

Naast deze toegenomen concurrentie is er ook nog eens een verschuivend landschap. De toename van online winkelen, ook voor boodschappen, werkt in het nadeel van Nestlé. Om de boot niet helemaal te missen, moeten de Zwitsers dan ook snel stappen zetten om de omzetgroei weer aan te jagen en de marges op te krikken, aldus Gorham. Hij ziet vier mogelijkheden om de cijfers weer omhoog te krijgen:

1. Productenportefeuille stroomlijnen
Gorham is van mening dat Nestlé simpelweg te groot is. Het zou in zijn productenportefeuille moeten snoeien en alleen actief moeten blijven in productcategorieën waarin het marktleider of nummer twee is, want daar liggen de meeste concurrentievoordelen. Dat zou drastischere stappen betekenen dan slechts de verkoop van de Amerikaanse zoetwarenactiviteiten, die het bedrijf momenteel overweegt. Het zou bijvoorbeeld uit gebotteld water in bepaalde markten moeten stappen, en ook uit kant-en-klare maaltijden en chocolade, zodat het verder kan gaan met sterke posities in andere dranken, babyvoeding en zuivel, gezonde voeding en diervoeding. Daar is voldoende schaal in te behalen om de Wide Moat rating te ondersteunen.

2. Herbestemmen R&D uitgaven
De effectiviteit van het budget voor onderzoek en ontwikkeling is volgens Gorham Nestlé’s grootste probleem. Het rendement van de onderzoeksuitgaven, gemeten als bijdrage aan de autonome groei van de omzet, is geleidelijk aan met de helft gedaald sinds 2011, becijfert de analist. Nestlé is zo afhankelijk geworden van het succes van nieuwe, grote blockbuster producten, dat kleinere initiatieven nauwelijks genoeg middelen krijgen om goed in de markt gezet te worden.

Tegelijk bestrijken nieuwkomers met kleinere nieuwe producten vaak niches in de markt. Nestlé moet volgens Gorham dus kiezen: ofwel de R&D uitgaven als percentage van de omzet verhogen zodat de hele portefeuille kan profiteren, ofwel de uitgaven herbestemmen in de richting van de projecten die de hoogste groei zullen weten te genereren. Dat hoeft geen nadelig effect op de marges te hebben als tegelijkertijd andere delen van de portfeuille gesaneerd en gestroomlijnd worden.

3. Belang in L’Oreal verkopen
Activistisch aandeelhouder Third Point stel voor om het belang in L’Oreal te verkopen, maar analist Gorham denkt dat de waarde die daarmee gecreëerd wordt, beperkt is. Hij waardeert het 23,3% belang in L’Oreal apart van het discounted cash flow model, en baseert de waarde op de fair value als zelfstandige activiteit. Volgens Morningstar is L’Oreal momenteel overgewaardeerd, dus verkoop zou vanuit die optiek waarde betekenen voor Nestlé-aandeelhouders.

Echter, bij de huidige marktwaarde zou de verkoop de waardering van Nestlé slechts met minder dan 2% verhogen, en met zo’n krappe marge is het risico van een groot belang dat boven de markt hangt, niet de moeite van het verkopen waard. Nestlé moet dat alleen doen als zo’n deal gepaard kan gaan met een transformatie van de eigen productenportefeuille in de richting van productcategorieën met hogere omzetgroei en hogere marge.

4. Aandeleninkoop
Ook inkoop van eigen aandelen is een voorstel van Third Point en Gorham omschrijft het als kortzichtig, want dat heeft alleen zin als het gepaard gaat met het opschudden van de productenportefeuille. Bovendien is het aandeel Nestlé momenteel rijkelijk gewaardeerd, afgezet tegen de Fair Value die Gorham voor het aandeel berekent. Hij ziet meer in verhoging van de dividend pay-out ratio. Die ligt momenteel op 65-70% en dat biedt volgens de analist ruimte voor verhoging. Hij zal de Fair Value van 79 Zwitserse frank per aandeel alleen verhogen als Nestlé de volgens hem noodzakelijke stroomlijning van de portefeuille doorvoert en zich ambitieuze financiële doelen stelt. Alleen in combinatie daarmee heeft aandeleninkoop zin, vindt Gorham.

Nog niet overtuigend
Nestlé ziet inmiddels de noodzaak van veranderingen wel in, als gevolg van de druk die Third Point uitgeoefend, maar echt overtuigende stappen heeft het bedrijf nog niet gezet, vindt hij. Nestlé heeft wijzigingen in de interne bestemmingen van kapitaalstromen aangekondigd plus een aandeleninkoop van 20 miljard Zwitserse frank. Er gaat meer geld naar categorieën met een bovengemiddelde groei, zoals gebotteld water, diervoeding, babyvoeding en koffie.

De aankondiging is volgens Gorham te mager om echt de waarde voor lange-termijnaandeelhouders te maximaliseren. Dat Nestlé veranderingen gaat doorvoeren is op zich positief, maar de omvang en reikwijdte die het bedrijf heeft aangekondigd, schieten vooralsnog tekort.

 

Lees meer over aandelen:

- De top 10 posities van de Ultimate Stock Pickers

- Overname Whole Foods door Amazon dwingt tot herbezinning

- Sectoranalyse aandelen: Europese telecom

- Zo analyseert en waardeert Morningstar aandelen

Over de auteur

Robert van den Oever  Robert van den Oever is research editor bij Morningstar Benelux